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安信国际:恒大地产调研纪要:地产布局持续优化、高执行力筑梦未来

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发表于 2016-4-26 13:38 | 显示全部楼层 |阅读模式

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安信证券地产团队发布恒大地产调研纪要,具体内容如下。

调研安排:

时间:2016年4月22日

出席领导:黄贤贵(集团总裁助理、恒大香港总经理)、陈奋(恒大香港副总经理)、蔡闵(恒大香港投关经理)

调研内容

一、核心观点

1、公司一二线项目投资占比72%,并不是一部分投资者认为的三四线开发商。

2、公司净负债率93.5%,但实际负债率并不高,加入以重估增值计算则仅52.8%。

3、公司销售短时间内实现2000亿的跨越,成长率惊人,未来市占率将持续提升。

4、公司销售能力极强,这取决于公司各个团队,自上而下的高执行能力。

5、公司财务情况健康,现金余额充足,融资评级AAA,综合融资环境持续改善。

6、公司近两年开启多元化经营,金融、互联网、健康、文旅四大产业飞速发展。

7、公司对下半年的房地产市场相对乐观,政府的去库存政策将持续。

8、公司在港股持续低估,我们希望公司价值能获得市场充分认可,因此各种资本运作的可能都不排除。

二、公司经营情况


公司去年营业收入133.1亿元(其中地产业务营收1266.9亿元,同比+17.8%),稳居房企综合实力第二名。

核心比率方面:毛利率28%(其中地产业务毛利率28.6%,减少0.1个pct);核心业务利润率8.3%;EPS:0.71元;ROE:20.5%;公司在地产行业整体毛利率大幅下滑的大环境下保持毛利稳定,体现管理团队优秀的成本控制能力。

现金余额充足,1640亿元,上市至今年复合增长率50%;可动用资金总额3184.9亿;未使用银行授信1544.7亿。

1、2015年集团与中国银行、农行、邮储银行等签署战略合作协议,综合授信审批总额2736亿元。

2、2015年末,未使用银行授信额度1544.7亿;期末现金余额1640.2亿元,可用资金合计3184.9亿元。

3、三家国内最权威评级机构给予集团AAA评级;15年全年发行公募债券、私募债券各200亿,加权平均成本分别6.01%和7.44%。本次成功发行公司债400亿,实现了长债置换短债,低息置换高息债。

2015年底,公司净负债率93.5%。若把土地储备按现值计算的话,评估值是4910元,假设按照评估增值额2928亿元扣除土地增值税及企业所得税计算,净负债仅52.8%;若按照土地原值1982亿变现计算,净负债率则为-46%。

土储格局优化。2015年新购项目规划建面3,484.7万方,新增82个项目(一线项目3个,二线48个,占总数62.2%,土地投资额占比75%)。新项目主要位于北京、深圳、南京、成都、重庆、厦门等核心二三线城市54个城市,土储成本2,045元/方(人民币,下同)。

存量土储成本低,市场价值可观。2015年公司竣工消耗土地储备2,528.8万方后,2015年底剩余土储总建面1.56亿方,同比增长897万方(+6.1%)。目前已有土储遍布162个城市,覆盖全部一线城市及绝大多数省会城市;项目数量总计375个(一二线占比54.7%,土地投资额占比72%);土储成本约1,173元/平方米,仍处于业内较低水平。截至2015年底公司375个土地项目土地原值1982亿元,按照世邦魏利仕评估市场价值4910亿,增值148%。

合作开发模式推进。截至2015年底,公司有合作项目112个,累计减少土地款支付686.9亿。

未付土地款压力较小。2015年底已到期未付土地款459.8亿元,仅占总土地款15.7%。

2015年全年,公司合约销售额2,013.4亿(+53.1%),销售额再度打破记录并大幅超越年初目标的34.2%,其中7个单月销售额超过150亿元;实现合约销售面积2,551.2万平方米(+40.2%),销售面积继续蝉联中国第一;合约销售均价7,892元/平方米(+9.2%),其中所有月份成交均价均到超过7,000元/方,最高峰的6月及12月份高达8,645元/方及8,767元/方。自上市至今,公司销售金额年复合增长率37.1%。参考其他地产龙头,公司在上市后短短时间内实现快速超越,第一季度销售金额已经非常接近行业第一,并拉开与第三名的差距。

公司销售额的区域布局再度优化,其中一线占比7.1%,二线占比52.3%,一二线城市合计占比在2014及2015年分别上升11.4及3.9个pct,各线城市销售额匹配达致均衡。

全年新开工面积4,255.6万方(+40.2%),竣工面积2,528.8万方(+22.5%),年底在建工程面积5,861.8万方(+15.2%)。本集团全年实现81个新开盘项目,同比增加52.8%,其中大部分是2014年新购项目。公司截至2015年底的375个项目中,330个已取得施工证。开发建设规模和可售面积为16年提供了充足可售资源,我们预计2016年的可售货量在6100平方米。

金融产业。2015年组建了金融集团,收购中新大东方人寿并更名“恒大人寿”,当年实现保费收入149.9亿,排寿险30位。经过16年第一季度的拼搏,已进入全国15名以内。

互联网产业。2015年公司稳步推进“互联网+”金融平台及综合社区服务平台建设。金融平台方面,恒大金服拥有多种金融牌照及经营资质,提供在线金融服务。综合社区服务平台方面,15年底公司联合腾讯借壳HK.0136,并改名恒腾网络(公司占股55%),业务络覆盖物业服务、邻里社交、生活服务三大基础板块,以及互联网家具、社区金融两大增值板块。

健康产业。1、15年公司将粮油、矿泉水、乳液并入恒大农牧集团,目前基本渠道建设已经完毕,今年有望释放业绩。2、2015年公司完成新传媒(00708)全面要约收购、并更名“恒大健康”,专注于“互联网+”小区健康管理、国际医院、养老产业、医学美容等业务。

文化旅游产业。1、依托社区资源发展院线业务。恒大文化已在新三板挂牌,旗下恒大院线开业影城39家,银幕273块,今年计划开业116家,累计达155家、银幕1085块。2、世界级旅游项目海南海花岛,是规划总建面1403.6万方超大项目,涵盖28大业态,2015年12月28日开盘即实现122.1亿销售金额,今年预计销售额达150亿。

三、问答环节

Q:过去有部分投资者将公司定义为偏向布局三四线城市的开发商,请问公司在一二线的储备和布局的思路是怎么样的,三线城市公司的去化思路是如何的?

A:下面先介绍一下我们公司的历史沿革,我们2009年在香港上市,上市前定位为基于广州的区域性开发商,当时一年销售十几个亿;2005-2006年公司开始着眼全国拓展项目,当时布局集中在二线城市为主,包括沈阳、武汉、南京、成都、重庆、杭州等,当时的土储目前均已经消化。由于2010-2011年时市场非常好,我们开始在三线拿地,但是我们在三线的布局在不同时期有不同的标准,当时市场好的时候标准比较低,离市区6公里以内的就可以拿2013年后,公司在三线拿地标准不断提高,四线城市更是明确不去,因此市场上称我们为专注于三四线城市的开发商不太准确。

我国只有400个三线城市,真正发达的并不多,而且分化严重。所以我们目前主要在全国120多个三线城市拿了项目。现在我们给在三线拿地设定了严格的标准:1、GDP千亿以上;2、人口70万以上;3、拿地离老城区2公里以内,规划新区要在1公里以内;4、位置一定是未来城市规划发展方向;5、其他大的开发商尚未进入。

我们在2013年调整拿地布局以前,在三线的产品供应在60%左右。13年后,我们在一二线的供应比例不断提高,去年占比为:一二线60%,三线40%。总体来说,我们目前土地布局的调整已经完成,未来目标是一二线占比在70%左右的水平,三线30%。另外,上年我们在三线城市的现有库存去化形势是不错的,去化率达到63%。


Q:二线恒大目前关注那些区域较多?

A:我们管理结构较扁平,我们以地级项目公司作为执行部门管理所属省份开发建设。我们会按各项目公司经营指标排名(销售+利润),目前排在第一名的是广东公司;第二位是安徽公司;第三位江苏公司,第四是郑州公司,其余为山东公司等等。二线城市集中在合肥、济南、郑州、长沙等,这几个省份从盈利能力来说都是很出色的。相对而言西北市场弱一些,所以我们还是倾向华南和华东拿项目。


Q:公司商业地产目占比多少?

A:公司现在的商业地产主要是小区商铺和车位,现在资产大概900多亿,而且这个估计是保守的。

Q:我们的毛利在行内处于稳定水平,而且净利率也是比较高的,请问我们未来的净利率的水平能否保持?

A:我们未来净利率目标是保持在10%-15%之间,毛利率则是比较稳定地保持在30%左右,相对于其他内房股来说是比较稳定的,不会坐过山车。我们之所以在行内能够确保毛利水平,不是由于我们项目特别好,这是由于我们项目管理和成本控制能力强。


Q:目前部分地区地价涨得比房价快,这对公司利润率有何影响?

A:我们的成本这么多年是很稳定的,例如去年全国房价上涨了九点几,但是成本没怎么变。恒大并不囤地,我们是快周转快速开发的企业、执行力超强。我们在第一天拿地,第二天我们的开发管理中心就会制定开发计划。我们新项目一定是6个月内要开盘销售,例如5月份拿的项目,年底就可以销售。恒大每年增加的土地面积是非常大的,去年我们增加的在建面积5800多万方,我们预计2016年的可售货量在6100平方米,若达到去年60%以上的去化率,大概可以算出今年的货值。


Q:恒大目前销售额已经达到2000亿的水平,请问未来预计会不会遇到天花板?

A:我们觉得有人居住始终有需求,我们参考美国的市场集中度,整个市场已经被几家公司瓜分。我们上年占市场份额2%-3%,今年假如3000亿以上可能会提高些,但是蛋糕虽然在缩小,我们估计到达天花板会有很长世间。


Q:有投资者对恒大负债率问题还是比较关注,公司怎么看?发债成本大约多少?

A:负债高因为我们筹款都用于土地储备,这部分资产是很容易变现的,该部分变现值评估值4900多亿。机构对我们的授信额度和信用评级都是很高的,因此负债率高并不能代表风险高。有投资者认为发行产品的融资成本较其他地产龙头高,我们毕竟不是国资背景,所以5-6厘的融资成本不算高。另一方面机构对我们债券需求是很大的,每次发行都在短时间内被认购完毕,体现机构对我们的债券很认可,发债成本在6-7%,未来有望继续降低。


Q:今年的拿地目标?

A:我们今年拿地预算536亿,比15年少150多亿。

Q:请问对今年下半年的地产市场怎么看?

A:分析房地产形势要跟国家经济联系起来,今年国家经济下行压力比较大,去年国家明确指出房地产是支撑产业,我们统计出来总共有21条政策在扶持房地产(包括降息、降准等)。国家的意志很明确,希望房地产健康稳定发展。作为开发企业,我们也希望市场不要大起大落,我们对国家在上海、深圳的调控持欢迎态度。我认为今年下半年和明年市场仍然向好,但是可能有分化。小的房地产很难做,但是大的地产公司近年销售额仍然在大幅增长。十年前,十大开发商市场占有率可能4%,但是目占有率可能已经达到17%。地产行业的蛋糕可能在变小,但是占有率在提高,一个行业用不了这么多公司做地产,保持百来家开发商已经足够,对行业规范性来看是好事。


Q:这轮政策下来一线上涨传导到二线比较明显,未来会不会对三线有影响?

A:三线没有明显的变化,分化很严重的。有些城市购买力很差,我们坚决不去。


Q:三线城市目前去库存的政策预计效果如何?

A:有些地方政府对于鼓励农民工补贴购买和零首付这种去库存方式,我们不是很赞成的。因为买房是个很大的人生决策,农民工的收入不稳定的。若按这种零首付方式铺开,很可能积累危机,导致市场波动。去库存关键还是靠经济刚需,不能靠政府补贴这种方式达成。

Q:公司未来在新业务上和资本运作上有什么样的规划?

A:恒大是房地产起家的企业,这么多年房地产业务始终是放在头等位置。即使在实施多元化背景下,许主席在各种公开场合仍强调要以房地产为基础,并要保持快速发展。当然企业长期发展要不断开发赢利点,所以我们现在要完成四大产业的布局(金融产业、互联网产业、健康产业、文化旅游产业)。

互联网金融产业方面。这块产业不止是两小块。恒大金服,虽然之前受到P2P或其他政策风险方面的质疑,但我们认为,恒大做金融平台有天然优势,因为恒大目前战略合作伙伴基数有上千家,他们在签工程施工合同或供应合同的时候往往需要融资。我们目前融资成本约5-6厘,我们借款可以收取7-8厘的利息,即使只有1个点的利差,我们的收益也是很可观的。我们的产品是按照工程量来定,即使我们的施工方不还款,也还是有我们的工程在的,风险会比较少。再者,我们多年来的供应商都是资质优良的,风险是很少的。我们预测今年的工程支付量是900亿,三月份我们推出恒大金服以来,已有将近40亿的规模,因为我们的合作规模大,未来前景广阔。

社区金融平台方面。去年我们跟马化腾合作收购恒腾网络,我们占55%的股份。现在已在我们13个小区试运营,恒大有500万业主,每年增加大约70万户。恒大的优势是产品都是精装修,我们的材料都是名牌的,均与顶级家具,家纺供应商签订协议。客户只需要在我们的平台上点击,就可以选择产品,直接在供应商下单,我们会赚取差价,这是一种轻资产运营模式。

金融产业。保险方面今年的目标不止是15名,现在资产管理公司也已成立,后续还有更多动作。

恒大冰泉。我们在2013推出的品牌,真正运营才两年的时间,我们一开始不追求盈利,因为快消品一开始需要渠道跟广告的投入,所以去年在财务上其他业务的确拖了后腿。去年我们在全国铺设了130多个网点,基本上该品牌在同level上已经是全国第一,每年50%以上的增量。水、粮油、乳液包括金融等都是去年下半年投入运营,可能在报表上反映了支出和费用。矿泉水这块我们今年要确保不赔钱,目标5%的盈利,今年报表将会有改善。

社区健康管理。去年我们完成要约收购了新传媒(恒大健康)。我们的社区健康管理中心项目首先在金碧花园开业,现在十几个社区开始。社区健康管理这块我们是很重视的,目前已跟很多地方三甲医院签订战略合作,希望能基本覆盖一般体检等基础服务,今年计划要在100个小区投入运营。医学美容方面我们第一家医院已在上海开业。

养老地产。我们跟哈佛附属医院在海南建立了专科医院,都是顶级科研水平的。选址考虑了海南特殊的政策环境,在海南很多药品跟医疗政策都比内陆宽松。

文化旅游方面。院线今年预计累计开业达155家,累计达到1085快屏幕,明年可以增加60多家影院。参考万达院线现在1000亿市值,我们现在的院线业务空间巨大。我们14年开的院线,95%都是赚钱的,15年开业的接近90%是盈利的,一般开了三个月基本上赚钱,这是依靠我们的社区资源积累的优势。


Q:我们在港股的估值较低,有没有私有化计划?

A:是的,公司价值在港股长期被低估,我们认为有必要让市场更认识到我们的价值,我们因此也不排除各种可能,我们珍惜3333.HK这个平台,私有化并不是唯一的途径,但具体的路径请以公司公告为准。


Q:举牌廊坊发展有什么样的考虑?

A:廊坊发展这方面投资者比较敏感,具体情况要等待相关公告。


Q:预计恒大人寿今年保费规模多大?

A:今年保额肯定有比较大的回升,公司刚刚发布了公告,已向恒大人寿的资本公积金投入90亿元。去年这块亏损较大,是由于成立初期银保等渠道费用支出较大所致。


Q:恒大矿泉水未来盈利如何?

A:矿泉水我们去年曾尝试在香港借款上市,后来放弃了。我们觉得这是个很好的产业,去年我们吧矿泉水、粮油、乳液合并成为农牧集团。因为快消产业需要慢慢培植,不能靠资本和投入挂上恒大品牌一蹴而就地做起来,比如咔哇熊,我们需要考虑五年十年的长远目标。


Q:恒大足球目前运营状况如何?

A:按照去年年报,挂牌公司去年亏了9个亿,我们承担了5个多亿亏损。我们恒大足球当作公益事业来做,这是老板姓都支持和热爱的事业。并且足球是恒大品牌的推广最好的渠道,很多电视台转播恒大比赛等于免费广告。有评估称恒大足球品牌价值达300多亿。


Q:目前哪个新产业布局会相对成熟一些?盈利状况预计如何?

A:大部分新业务是在去年下半年开始运营的,粮油、乳液刚好一年,金融互联网在去年底开始邀约收购,并开始搭建。其余院线、大健康都进展很快。去年我们对盈利还是没有确定性,今年我们金融、互联网、健康这块预计都会盈利。唯独文化旅游可能还没能盈利,海花岛文化旅游岛项目开盘就有122亿的销售额,但是收入不是开盘销售就能确认的,最早要等到17年。另外,早期推广支出则反映在前,比如在中央台的广告,在当地包飞机、酒店的支出,但是今年亏的肯定比去年少。主席已规定相关的配套要在7月份前运营的,今年预计150亿的销售额。报表上,上年新兴产业拖累了我们60亿的利润,农牧这块拖累了我们30亿,今年会好些。


Q:金融这块会快些?恒大金服会怎么定位?

A:金融这块我们看得非常远,我们着眼整个产业链铺设。恒大不局限在资产管理跟保险,有可能形成产业链,不必要太着急。恒大金服我们会放到互联网这块,但是没有注入到上年收的壳里面去,我们先看今年运营得如何。

(安信国际 )


发表于 2018-1-18 12:14 | 显示全部楼层
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