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六个核桃会“经典咏流传”吗?——读养元饮品2017年年报有感 zt

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发表于 2018-4-17 18:13 | 显示全部楼层 |阅读模式

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【六个核桃会“经典咏流传”吗?——读养元饮品2017年年报有感】
一、关键数据:
1,市值,400亿/20=20倍市盈率;分红,2.6元/股,分红比例60%,历年分红情况,15年2.8元/股,16年4元/股,牛逼的一塌糊涂,
如果你以前是公司的股东,或上市后买了足够多的这个公司的股票,基本靠每年的分红都可以把一年的日子过下去,08年——15年,营收成长30倍 净利增长100倍,简直是亮瞎眼,
2,营收,2008年和2009年营收仅2.85亿元和5.25亿元,2010年营收达10.77亿元,从08年3亿高速成长到15年91亿,增速30倍;然后开始下滑,16年89亿,17年77亿,
利润,从08年3千万到15年26亿,16年24亿,17年19亿,
3,毛利率,50%左右,净利率,30%左右,
现金流量,21亿,比扣非净利润多,
研发费用化1100万,增加40%,研发人员137人。(研发费用资本化和费用化的主要区别就是:资本化支出计入形成资产的成本,通过折旧摊销在使用期内扣除;而费用化的支出就是当期发生就一次性计入当期损益中,以后不再扣除)
二、定性分析
1,护城河
植物蛋白饮料的护城河,饮料行业面临,水,可乐,凉茶等,甚至是我们日常生活中的冰棍,三皮罐的竞争,没有白酒的地位稳固,所以当年衡水老白干一直盈利,也足矣证明白酒的护城河强于饮料。河北养元新开创了一个品类——核桃乳,瞄准健康益智细分市场。做出“核桃乳”,得益于该公司2005年创立的“5·3·28”核桃乳饮品生产工艺。这是什么意思呢?就是一瓶“六个核桃”,有着5项专利,3项特有技术和28道工序。
做不了唯一,就做第一。实际上是六个核桃在植物蛋白饮料占有率是30%(连续4年了),2017年,姚奎章给六个核桃定了一个小目标“实现市场占有率第一、销售渠道建设第一、品牌第一”。在植物蛋白饮品市场,曾流传着这么一种说法:西有唯怡、东有银鹭、南有椰树、北有露露。如今,势易时移,“六个核桃”的销量已经超过了上述的任何一家企业。
2,企业文化
憨严文化,憨厚朴实严格的企业文化,铸就了一个饮料的铁军,执行力非常的强。管理团队,非常牛逼。
姚奎章,65后,本科学历,从衡水老白干酒厂的技术员,一路干到副厂长、集团生产处长、河北养元总经理。河北养元私有化时,他作为总经理,以30.01%的股份成了新公司的老大。而范召林、李红兵作为当时河北养元的副总经理,分别持有新公司14%的股份。他们一个是原来衡水老白干销售分公司的经理,一个是衡水老白干酒厂的车间主任。持股超过2%的员工基本都是河北养元的中层。
2005年,不再端铁饭碗的管理层开始反思,简单的模仿和跟随没有未来,一定要有个自己独特的“亮点”,才能够撬动市场。从哪里下手呢?当时元源旗下虽然有八宝粥、核桃乳、饮料等15个品类,但是没有一个拿得出手。
姚奎章花了3个月,走访了衡水10多家大商场,还有200多家小卖铺,最后他发现了一丝商机“牛奶、矿泉水琳琅满目,唯独核桃乳默默无闻。”再深入调研下去,姚奎章意外发现其他品牌都偏向食补养颜,于是六个核桃的差异点就出来了“健脑益智”。
2005年,六个核桃横空出世,其后开启定位突围,广告洗脑,渠道为王,农村包围城市,等手段,这些手段立竿见影,从0到100亿只用了短短12年。
三、内在价值
河北养元是一家有故事的公司。它出生于1997年9月24日,当时还叫河北元源保健饮品有限公司,此后被两次转手,成了无人接盘的烂摊子。
2004年9月,衡水老白干进行国企改革,不赚钱的河北元源被要求改制。端了十几年铁饭碗的姚奎章不甘心,他做出了一个大胆的决定“和58名员工集资,把元源饮品买下来”,并更名为河北养元智汇饮品。
最终公司94名员工中的58名以309.49万元的价格买下了河北养元的国有股,变成一家私企。衡水老白干甩了包袱,职工翻身做了主人,一举两得。据传,养元饮品(六个核桃)当年的司机借了7千块给公司,债转股然后涨了几万倍。。。还是好想当那个司机[哈哈]。
话说这个继加多宝之后创造了奇迹的饮品公司,在现金极为充沛的情况下,一边大比例分红,一边上市融资,募集资金18个亿用于品牌建设打广告。9个亿铺商超渠道,8千万开办事处,然后投3.6个亿建4条新生产线替换旧生产线。真是财大气粗~
四、洞察未来
对于连续3年的下滑,是暂时困难,或王子一时遇难;还是企业靠规模生存,投资者除了拿到分红外,不能带来任何资本收益(如果你投资一个高ROE、高分红率、财务指标虽然完美但收入和利润就是没有增长甚至倒退的公司,长期持有,收益率是极其普通的,略比分红率高一点。若以相对高的PE买入,并有亏损的可能)。
这是个值得思考的问题?如果你找到了答案(至于我怎么想,不重要),活该你赚钱或赔钱?!
——2018年3月30日晚
——————————————————————————
附:【拐点已经来了吗?——读养元饮品2018年一季报有感】
一、关键数据
1,一季度营收28亿,同比增加20%,净利9.3亿,同比增加80%,17年5.16亿,增加4.15亿,
扣非净利,8.3亿,同比增加78%,
毛利50%,净利30%,无变化,
2,现在市值430亿,按增速20%(如果实现,公司将冲破以前的天花板),毛估今年净利25亿左右,430/25,市盈率18倍,
但类功能饮料单品的天花板有多高,持续性有多强,有没有新的大单品突破等,确实是个困惑的问题,也是值不值得投资的核心问题,
3,销售模式有变化,以前经销商占比98%,先款后货,通过卖断方式直接销售给经销商,经销27.7亿,增速20%;
由于市场空间问题,公司开始拓展一线城市、商超和电商,商超主要采取先货后款,见2017年年报说明,直销0.7亿,增速54%,2017年全年直销1.3亿,1.3亿/77亿,占比约2%。
(特别说明,以下的分析内容转自雪球用户@通信老混混)
二、透过数据看本质
净利9.3亿,同比增加80%,17年5.16亿,增加4.15亿。细化分析一下, 养元饮品第一季度增加了4.15亿利润, 具体的来源:
1. 销售增加20%(这个和我的预测还是基本接近的), 收入增加了4.8亿, 成本增加了13%(说明单位成本降低了),成本增加了1.7亿,税前利润增加了3亿
2. 销售费用减少了1.7亿, 说是广告投放策略调整, 销售额还是增加的, 税前节省了1.7亿
3. 投资收益(银行理财)增加2千万, 税前增加了0.2亿
4. 其他收益增加6千万, 税前增加了0.6亿,是政府补贴增加所致。(说明政府的爱护一如既往)
总计大概增加了5.5亿税前利润, 按照所得税扣除之后,所得税多交了1.32亿,  税后大概就是4.15亿 (毛估估,没有特别精确的计算)
所以,销售增加, 产品单位成本降低(估计易拉罐降价了),毛利率提升,广告费用大幅降低(各个电视台心中有些苦闷), 典型的收入端增流,支出端省钱的双击。总体而言是一个靠谱的管理层。
三、数据变动分析
1,现金流是负7亿,这个本身没什么问题。一季报做了清楚的交代,去年一季报是负14亿,到年底会全流回来。(可以看2017年年报,每季度经营数据对照,第一季度,营收24亿,现金流-14亿;第二季度为淡季,营收13亿,现金流+21亿;第三季度,营收18亿,现金流-9亿;第四季度,营收23亿,现金流24亿,是独特的经营模式造成的)
存货减少2亿,ok。
当季现金流入比上年同期减少2.3亿,13亿到10.85亿,所以毛估估去年一季报预收款大概8亿多,这次一季报预收款是6亿多。
养元饮品战略的变化,开始在经销商渠道的基础上,大量推进超市和电商铺货,经销商是先款后货,超市电商是先货后款。所以这个战略直接影响预收款,但不一定就是第二季度的业绩指引。同时,可能通过超市和电商渠道,适当减少了电视广告投入(也有可能是结算时间导致阶段性减少),具体需要进一步观察。
即使有点玩财技,这个是在年报比预告利润高7000万基础上做到的(预告中值22.4亿,最终年报23.1亿),玩的前提是实际业绩本身也不差,至少是往上走的,中性来讲,全年业绩增长20%+是可以期待的。
我是在二月份在上海的超市第一次看到了养元饮品,生产日期是2018年1月,说明确实在推进超市铺货。
2,应收账款期末较年初增长2.36倍(应收6000万,对比年初1800万,增加4200万,约4200/1800,2.36倍),主要系公司对大型超市和电商采取应收方式结算,由于2018年春节延迟,大量销售发生在春节期间,3月末正值回款周期内,故造成应收账款同期增幅较大。
应收账款大幅增加,但是还是只增加了第一季度28亿销售收入的不到2%(0.6/28,约2%),这个不需要这么紧张吧。人家都说了电商-超市先货后款的结算问题。
现金流大幅减少是和年初比,但是同比去年还是要好6-7亿哦。其实道理很简单,由于元旦春节经销商提前订货,大量现金在去年4季度都收好了,第一季度就是发货。买原材料准备第二季度的生产,所以现金流大量减少。年底又会流回来的。
3,真正要看的是预收款,预收款减少了, 由于没有历史数据(2016, 2017的一季报数据来对比),也许每年元旦假春节的旺季需要促销,所以每年的年报预收款非常高,目前已经进入销售平稳期,无法推测下个季度的情况。
根据年报和一季报的预收款,销售额以及2个第一季度的营业现金收入推算,2017年第一季度末预收款大概7.5亿。这次少了一个亿。说明预收款的变化主要是季节性的,还是少部分是财技调整的结果。
反过来看这个现象,如果工厂抓紧生产3月底发货开发票,就导致少了一个亿预收款而已。做过企业的都知道,这个突击发货的现象很正常。只需要3天就能生产出来。
如果我们回拨这一个亿的发货,一季报销售额增长退到16%,净利润减少4500万,利润增长回到72%,预收款同比保持不变。这样看着稍微好点?
如果我们回拨2个亿的发货或者延迟开票,那么一季度销售额增长12%,净利润减少9000万,利润同比增长63%,预收款增加13%,这样是不是很完美? 姚老板如果问我一下如何做一个让价投们满意的一季报,肯定比现在这个好。
现在养元饮品又是一个案例。“以销定产”,“先款后货,卖断式”模式。
在仔细研读了养元饮品的2017年年报和招股说明书之后,推断一季报营收增长的概率应该在95%以上, 而且一季报营收的增长幅度大概在25%左右。 利润不好估计,如果成本不变,一季报利润增长我估计扣非增长20%+,如果不考虑发行费用的扣除的话。
这些信息可以在招股说明书的p297, p166, 以及年报的P67-68清楚的表达出来了。
而且预收款的金额基本上相当于每年销售额的30%,对于下一个季度的营收的指导意义非常大。招股说明书的P297页的每年12月31号的预收款其实非常清楚的预见了未来一年的销售额走势。加上年报的2017年的12月31号的预收款, 至少短期养元饮品的销售额是往上走的(当然也有可能是压在经销商那里, 这个我无从判断,短期也不会被证伪)。
我只能说,很多东西其实发帖说感觉, 说补脑, 都不如在悲观预期中花点时间读读年报, 可以消除很多偏见,只要勤奋一点点,你就胜过很多人,那是发现财富的机会。
四、洞悉未来
养元饮品一季报真是超预期, 超超预期!!! 80%的同比增长!一季度9.3亿。年利润岂不是奔着35亿去了? 即使上市圈了钱之后,ROE相当于接近40%,700亿市值行不行?
反复推演整个运营的过程,很可能拐点已经来了,至于持续多久不知道。至于广告费减少省出来的钱,这个不是你我担心的问题,传奇的企业家比你我心理有数。他的股票3年后才解禁,不会做这个杀鸡取卵的事情。最差情况你就当额外收了1个多亿的一次性利润好了。充满偏见的地方, 永远都是机会!
——2018年4月16日晚
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