纵横财经社区

 找回密码
 注册


搜索
查看: 321|回复: 0

转载:方法论|为什么说奈飞比Spotify更优秀?

[复制链接]
发表于 2018-6-4 17:43 | 显示全部楼层 |阅读模式

马上注册,结交更多好友,享用更多功能,让你轻松玩转社区。

您需要 登录 才可以下载或查看,没有帐号?注册

x

方法论 | 为什么说奈飞比Spotify更优秀?
深度 2018-06-02 18:36  富途编译


+2.3759.930奈飞 (NFLX.US)
+0.61C.110Yelp Inc. (YELP.US)
+0.93%0.436Helios & Matheson Analytics, Inc. (HMNY.US)
+0.979.240Spotify Technology SA (SPOT.US)
编者注:本文作者为来自美股投资网站seekingalpha的分析师Aswath Damodaran。

概要
许多风投和投资机构都将用户数量作为用户型公司的定价指标之一,但”活跃用户数“并不能代表一切,只有建立一个良好的商业模式将庞大用户数变现,用户数量才是有价值的。
对用户资源的价值评估中,极为重要的一点是如何区分实际创造价值的用户群和那些并不能创造价值的用户群。
本文提出了基于用户价值的估值模型,帮助投资者区分优秀或平庸的用户型公司。
传统的企业在应用现金流贴现模型(DCF)估值时大多是从总收入、利润和现金流下手,并考虑了以资本成本进行折现。而如今的互联网新经济企业的价值很大一部分来自于他们的用户,许多年轻公司也以用户和订阅数量作为重要宣传卖点,但并不是所有具备庞大用户群的公司都会成长为大公司,那么有何迹象能帮助投资者们沙里淘金,找准潜力公司呢?

本文分析师调整了传统的DCF估值方法,使其能够评估用户资源的价值。其本质上依然根据了估值第一原则——任何资产价值可以表示为现金流、增长和风险的函数。如下图所示,现存用户的价值可以体现为用户带来的现金流(综合考虑客均盈利能力和客户粘性、忠诚度),用户增长潜力和用户不确定性上。

20180600372184f7608f8dfe1.jpg

来源:seekingalpha

在得到现存用户价值的基础上,要进一步获得整个公司用户的价值,需要考虑新用户带来的价值效应,将获取新增用户的成本纳入价值评估。

基础公式为:(每位用户价值-新增用户人均成本)*新用户数目。另外还需要考虑竞争和技术变化带来的不确定性,以及企业不同生命周期的新用户增长速度。

2018060037274000ae9ad3cb8.jpg

来源:seekingalpha

估值的抵减因素考虑了与用户没有直接关系的企业成本,这是拖累企业成本的一个阻力,因为它降低了企业的价值。

最后,现存用户和新用户的价值之和减去企业成本,可以得出经营资产的价值,这与自由现金流量按资本成本折现后得出的价值相同。这两种模型后续的处理都是一样的,仍然需要加上现金,减去负债和处理未决选项从而得到净值。

不过,以上的基于用户的估值模型并不是衡量年轻用户型公司价值的万能之法。事实上,用户续订率和新增用户成本的原始数据的获取十分困难,以至于该估值方法的分析优势很难在实际层面上实现。值得强调的是,尽管该模型聚焦于用户价值,但估值仍然以现金流、增长和风险为基础。

17.png

如何区分优秀和平庸的用户型公司

许多风投和投资机构都以用户数量为基础对用户型公司进行估值,只有少数认真地试图区分好的,一般的和不好的用户核心模式。基于用户价值的估值模型能够帮助区分优秀或平庸的用户型公司。

价值的驱动力

老派价值投资者对用户型公司的评价是,他们一直在亏损赔钱。但事实并非如此,有一些以用户为基础的公司可以盈利。但用户核心的模式仍处于起步阶段,许多此类公司都很年轻,因此也还在亏损阶段。通过关注成本结构、增长和盈利模式的各个要素,可以对用户型公司进行筛选判断。

成本结构:大多数年轻的用户型公司面临亏损,有着资产负债不均衡的风险。从价值的角度来看,有些亏损是有意义的,另一些的确是百害而无一益的。

对于已有成熟商业模式的公司,最好有更灵活的成本结构(更多的可变成本和更少的固定成本)。但对于正在亏损的高增长公司,情况恰恰相反(即需要更少的可变成本和更多的固定成本)。因为随着公司的发展,固定成本部分将产生规模经济效应。

增长:增长并不总是创造价值,并且实现增长所消耗的资源也并不是均一的。

现存用户vs新用户:能够从现存用户中获取现金流量增量的用户型企业更有价值。其他条件不变,依赖于增加新用户进行增长的企业在价值层面就略逊一筹。原因很简单,由于公司已经花费了大量资源来获得现存用户,因此从他们身上获得的任何额外收入更有可能直接进入净利润。增加新用户的成本更高,部分原因是因为获取新用户需要花费资源,也因为新用户可能不像现存用户那样活跃或有利可图。

新用户获取的成本:新用户的价值是新用户的净值,即带来的收入减去新增用户成本。因此,在增加新用户方面成本效率更高的公司将比为了推广而花费巨大的公司更有价值。

通过观察Netflix和Spotify,可以很好地说明这种差异,两家都是用户订阅模式的公司,但购买内容的模式却非常不同。Netflix将产生内容的成本作为固定成本,并从获取新用户时获得规模经济效益;而Spotify根据用户收听歌曲的数量计量成本,使其作为基于现存用户的可变成本。因此,Netflix能从现存用户和新用户中获得更高的价值。

20180600372819fc1d1c17be5.jpg

来源:seekingalpha

盈利模式:用户型公司有三种盈利模式,第一种是用户订阅付费模式(Netflix),第二种是以广告为基础的模式(Yelp),第三种是交易平台模式(Uber)。有些公司使用混合模式,如Amazon Prime(会员费和增量销售额)和Spotify(订阅加广告)就是很好的例子。每个模式都带有其优点和缺点。

订阅模式往往有更强的粘性 收入更加可预测和稳定性,但它们的上升潜力较小(很难以迅速提高订阅费用)。

广告模式的规模增长速度更快 因为它们只需要很少的资金投入。由于不收取订阅费用,增加新用户的难度也比较低。但收入主要受用户强度(用户留在生态系统中的时间多少)以及独家数据流量影响。

交易平台模式风险最大 因为它要求用户付费使用相应的产品或服务,但它们也具备一项很大的优势,即公司收入的上升空间限制很少。分析师认为,亚马逊Prime的价值并不主要来自每年99美元的会员费,而是来自Prime会员带动的产品服务销售的增长。

虽然没有某一种模式最优,但挑选错误的盈利模式可能会严重阻碍业务发展。例如,某以交易业务为主的公司使用付费会员模式,可能导致逆向选择问题。其中用户强度最大的用户选择付费成为会员以节省资金,而不那么高强度的用户则继续停留在交易模式。

矩阵模型

有了上文的用户型公司分析框架,可以开始区分不同类型的用户型公司。使用现存用户价值和新增客户成本作为两个维度,借鉴波士顿矩阵的分析框架,可以推导出用户价值明星公司和用户价值瘦狗公司的矩阵。

2018060037219139bc6e47118.jpg

来源:seekingalpha

虽然高现存用户价值与低新增用户成本的结合可能听起来过于梦幻,但在网络体系优势和大数据的发展下,其实有可能会出现这样的明星公司。

网络体系优势指的是随着公司规模布局越来越大,后续的扩张会更加容易,获取新用户的成本也变得更低。例如,一家公司在拼车市场获得更大份额后,驾驶员和客户也就更愿意选择这家公司,因为市占率高意味着该平台上有更多的客户和司机,行程成功匹配的速度会更快。

在价值框架中,大数据为用户型公司提供了优势。对于交易平台型公司,越了解用户的需求,就可以更针对性的向他们推销更多产品或服务;对于订阅付费型的公司,能够根据用户需求定向收取更高的费用;对于广告型公司,能够更有效地直接向用户投放广告。

许多基于用户的公司渴望获得网络体系优势并充分利用大数据,但成功的只有少数。

33.png

估值游戏,如何慧眼识珠

一些用户型的公司估值高达数十亿美元,其中有一部分能够成为长期业务,而另一些只是在利用用户数量和流行词汇的宣传搞高估值。使用上一节中的框架,分析师将通过MoviePass的案例来指出一些不好的用户型企业的共性。

警惕平庸用户型公司的特性:

许多的年轻公司以用户和订阅数量作为重要宣传卖点,其中一些的确可能会成长为有价值的公司,那么有何迹象能帮助在沙里淘金,找准潜力公司呢?以下有几个需要警惕的要点:

永远只强调用户:如果公司面向投资者销售宣传只提到用户和订阅数量,而不是它的经营业绩(收入和营业利润/亏损),那么这是一个危险信号。虽然大量的用户是一个积极的信号,但它需要一个商业模式来将这些用户转化为收入和利润,而这种商业模式不会随着用户量增长自发地产生。缺少可行的商业模式,公司有再多的用户也一样会走向破产。

用户数据的重要指标不透明:具有讽刺意味的是,一些公司将用户数量作为向投资者推销的重点,但它们通常在用户数据的关键指标上是不透明的,包括与用户续订(流失)率,用户行为偏好和附带成本。相关信息最不透明的公司经常意味着它们的用户模型难以持续,因此数据公开上有所遮掩。

糟糕的商业模式:有些公司缺少能够将用户转化为经营业绩的商业模式,这是一个不好的迹象。如果一个公司的商业模式自始至终只能看到亏损,难以找到盈利点,那就是更加糟糕的。这些公司通常是随着规模扩大,损失也越来越大。

不严谨的数据优势:许多缺乏可持续商业模式的用户型公司会留一条后路,它们会利用从用户那里收集的数据,用这些数据信息在将来赚钱,如针对性的广告投放或附加的产品和服务。但是它们却从不认真解释数据给他们带来优势的详细原因。

外部性:许多基于用户的公司认为,他们的「创新」会扩大和改变现有行业,从而为该行业的其他上下游参与者带来收益,这些受益者也会相应地与基于用户的公司分享他们的收益。这一思路也是难以证实的,因此需要投资者谨慎看待。

MoviePass案例:过于理想的运作模式?

MoviePass每月只需10美元的会员费,便可当月每天免费看一场2D电影。这与美国电影票9美元平均价格对比,似乎十分划算,尤其是对于电影爱好者。截至2018年5月,MoviePass该服务拥有200万会员,观影量占据了所有电影票的5%。MoviePass会向电影院支付其用户观看的电影票费用,这意味着会员观看的电影越多,MoviePass的费用越高,这令它看起来更像是一个走向破产而不是盈利的商业模式。2017年,MoviePass在100万会员规模下,亏损超过1.5亿美元。2018年4月,它的会员数量超过200万人,这意味着每个月都将亏损2000万美元。

当被质疑为疯狂的商业模式时,MoviePass的首席执行官Mitch Lowe认为,一开始用户每月会看到四到五部电影,新奇劲头过去后,他们将会每月观看一部电影,使得服务收支平衡。即使Lowe先生是Netflix的联合创始人和Redbox的前任首席执行官,是电影行业的老手,但这也不能消除MoviePass模式的荒谬性——公司持续经营唯一的可行方法是人们减少使用次数,那显然它并不是什么很好的服务。

在早期,MoviePass曾试图建立一个可行的商业模式,并吸引了一些高调的风险投资者。最终在2017年8月被数据分析公司Helios&Matheson收购。每月10美元订阅服务吸引了大量客户,同时也毫不意外地带来了巨大的损失。随着MoviePass继续烧钱,Helios&Matheson的股价也因为这个不被认可的商业模式而一路下跌。

logo

行情来源:富途证券

Helios&Matheson的首席执行官Ted Farnsworth提出,MoviePass的服务将持续提供并且已获得3亿美元的信贷额度。这一信贷额度的担保支持来源于发行剩余的授权股票的权利(以当前市场价格)。

分析师认为,这只能表明他要么是极端的无知,要么是纯粹的骗局,两者都不是投资者能够建立信任的基础。一路走来,公司也曾有过一些其他举措来试图合理化该商业模式,包括使用用户数据来定向投放广告的可能性以及分享影院和电影工作室产生的额外收入。但是,MoviePass收集的用户数据没有任何独家性,而财务境况一般的影院和小型工作室也不太可能愿意分享他们的收入。总而言之,这是一个冲向破产结局的商业模式,唯一的问题是为什么它依然在坚持。

08.png

结论

要建立一个良好的用户型商业模式,首要的是认识到获得用户不是终极目标,而是达到目的的一种手段。不幸的是,只要风投机构和投资者继续把用户数量当作企业高估值的核心判断指标,那么市场上将会出现更多拥有庞大用户但实际上商业模式糟糕的公司,并且驱散了通往成功企业的可能性。

(本文由富途资讯编译团队出品,编译/倪静雯,校对/蒋文雯)

风险提示:上文所示之作者或者嘉宾的观点,都有其特定立场,投资决策需建立在独立思考之上。富途将竭力但却不能保证以上内容之准确和可靠,亦不会承担因任何不准确或遗漏而引起的任何损失或损害。
欢迎加小箭微信号:   enoya2013   和纵横财经公众号:    enoya2014   ,或者扫描以下二维码加入:
        
在纵横社区3年以上,有激情有正能量的朋友,欢迎加入纵横静水投资群,QQ群号:294744029,群满额500人。

纵横财经广告位B-1招租

您需要登录后才可以回帖 登录 | 注册

本版积分规则


浮动广告位招租

小黑屋|手机版|Archiver|纵横财经社区 纵横股票论坛 ( 琼B2-20050020 琼ICP备08100221号 琼ICP备08100221号-1 )
纵横财经社区举报受理和处置管理办法 (2018版)      不良和违法信息举报专线:400-689-50268 18907552877
   
业务联系: QQ: 54898   咨询  Mail: 54898@qq.com   18907552877@189.cn 电话:18907552877 
静水投资QQ群: 纵横静水投资交流群 欢迎加小箭微信号: enoya2013    纵横财经公众号: enoya2014    或者扫描以下二维码加入:
             

GMT+8, 2018-8-20 10:34 , Processed in 0.048888 second(s), 8 queries , MemCache On.

Powered by Discuz! X3.4

© 2001-2017 Comsenz Inc.

快速回复 返回顶部 返回列表